Equity Bridge: vom Unternehmenswert zum Kaufpreis

Von Yannick Maar, Certified Valuation Analyst (CVA) · Stand: 21. September 2026

Im Gutachten steht ein Unternehmenswert von 8,4 Mio. €. Auf dem Konto des Verkäufers landen 5,07 Mio. €. Dazwischen liegt kein Rechenfehler und keine gescheiterte Verhandlung, sondern die Equity Bridge: die Umrechnung vom Gesamtunternehmenswert auf den Wert der Anteile. Wer sie erst beim Signing zum ersten Mal sieht, verliert sie.

Enterprise Value und Equity Value sind zwei verschiedene Zahlen

Der Enterprise Value ist der Wert des operativen Geschäfts, unabhängig davon, wer es finanziert hat. Der Equity Value ist der Anteil daran, der den Gesellschaftern gehört, also nach Abzug der Fremdkapitalgeber. Ein Multiple auf EBIT oder EBITDA liefert immer den ersten Wert, nie den zweiten.

Die Standardformulierung im Kaufvertrag heißt cash and debt free. Sie bedeutet: Der Käufer übernimmt das Unternehmen ohne Finanzschulden und ohne überschüssige Liquidität. Beides wird beim Preis verrechnet, und genau in dieser Verrechnung steckt der Streit.

Die Brückenrechnung an einem Fall

Ein Zulieferbetrieb, 14 Mio. € Umsatz, Share Deal, Stichtag 31. Dezember. Der Ertragswert des betriebsnotwendigen Vermögens ist mit 8,4 Mio. € ermittelt.

Position	Betrag
Enterprise Value (Ertragswert betriebsnotwendiges Vermögen)	8.400.000 €
Verbindlichkeiten gegenüber Kreditinstituten	− 1.950.000 €
Gesellschafterdarlehen	− 400.000 €
Pensionsrückstellung Gesellschafter-Geschäftsführer (HGB)	− 1.105.000 €
Verpflichtungen aus Finanzierungsleasing	− 285.000 €
ausstehende Tantiemen und Urlaubsrückstellungen	− 130.000 €
Zahlungsmittel und Zahlungsmitteläquivalente	+ 1.240.000 €
davon betriebsnotwendige Mindestliquidität	− 350.000 €
Nettofinanzverbindlichkeiten	− 2.980.000 €
Equity Value vor Working-Capital-Anpassung	5.420.000 €
Working Capital Ist 2.410.000 € gegen Referenzniveau 2.760.000 €	− 350.000 €
Kaufpreis (cash and debt free)	5.070.000 €

Konstruierter Fall, Zahlen frei gewählt und in sich konsistent. Ohne Earn-Out, Verkäuferdarlehen und Escrow, die den Zahlungszeitpunkt verschieben, nicht die Höhe.

39,6 Prozent des Enterprise Value sind auf dem Weg zum Kaufpreis verschwunden. Nichts davon ist Verhandlung. Es ist Bilanz.

Was als Finanzschuld zählt und was nicht

Die Gliederung der Passivseite nach § 266 Abs. 3 HGB hilft beim Sortieren, entscheidet die Frage aber nicht. Unter C. 2 stehen die Bankverbindlichkeiten, die unstrittig Finanzschuld sind. Unter C. 4 stehen die Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen, die ins Working Capital gehören und kein zweites Mal abgezogen werden dürfen. Dazwischen liegt das Verhandlungsfeld, das im Markt debt-like items heißt.

• Pensionsrückstellungen (§ 266 Abs. 3 B. 1 HGB): Finanzschuld, weil eine Zahlungsverpflichtung ohne künftige Gegenleistung besteht. Zur Bewertung gleich mehr.
• Gesellschafterdarlehen: Finanzschuld, sofern sie nicht mitverkauft oder vor Vollzug in Eigenkapital gewandelt werden. Beides kommt vor, beides muss im Vertrag stehen.
• Finanzierungsleasing und Factoring: wirtschaftlich Fremdfinanzierung, in der HGB-Bilanz oft unsichtbar. Der Käufer findet sie im Anhang, spätestens in der Due Diligence.
• Rückstände aus dem Betrieb: nicht genommener Urlaub, offene Tantiemen, aufgeschobene Instandhaltung, Steuerrückstellungen für Zeiträume vor dem Stichtag. Der Maßstab ist einfach: Was vor dem Stichtag verursacht wurde und nach dem Stichtag Geld kostet, gehört in die Brücke.
• Überschüssige Liquidität: zählt positiv, aber nur der Überschuss. Die Mindestliquidität, die der Betrieb für Lohnläufe und Lieferantenzahlungen braucht, bleibt drin.

Nicht in die Brücke gehört, was schon im Ertragswert steckt oder gar nicht zum Betrieb zählt. Die vermietete Lagerhalle und das Wertpapierdepot werden separat als nicht betriebsnotwendiges Vermögen bewertet und hinzugerechnet. Wer sie in der Brücke vergisst, verschenkt sie.

Der Pensionsposten, der zweimal bewertet wird

Die Pensionszusage ist der Posten, bei dem Buchwert und wirtschaftlicher Wert am weitesten auseinanderliegen. Nach § 253 Abs. 2 HGB sind Rückstellungen für Altersversorgungsverpflichtungen mit dem durchschnittlichen Marktzins der vergangenen zehn Geschäftsjahre abzuzinsen, pauschal bei angenommener Restlaufzeit von 15 Jahren. Für sonstige Rückstellungen sind es sieben Jahre.

Dieser Zehnjahresdurchschnitt liegt im August 2026 bei 2,22 Prozent (Deutsche Bundesbank, Zeitreihe BBSDI.M.ABZINS10.R15). Der Basiszins nach IDW S1 steht zum 1. September 2026 bei 3,75 Prozent. Der Durchschnitt hinkt dem Markt also um gut anderthalb Prozentpunkte hinterher, und weil ein niedrigerer Zins einen höheren Barwert erzeugt, ist die HGB-Rückstellung höher als die wirtschaftliche Last.

Bewertung der Pensionszusage	Zinssatz	Barwert
HGB-Rückstellung (§ 253 Abs. 2 HGB)	2,22 %	1.105.000 €
Bewertung mit dem Stichtagszins	3,75 %	880.000 €
Differenz		225.000 €

Eigene Überschlagsrechnung für eine Anwartschaft mit rund 15 Jahren Restlaufzeit; der genaue Wert hängt von Biometrie, Rententrend und Duration ab und gehört ins versicherungsmathematische Gutachten.

225.000 € auf einen Posten, den beide Seiten für eine reine Bilanzzahl halten. Wer als Verkäufer die HGB-Zahl ungeprüft in die Brücke schreibt, zahlt diese Differenz. Im umgekehrten Zinsumfeld kehrt sich der Effekt um, und dann ist es der Käufer, der nachfassen sollte.

Working Capital: die zweite Hälfte der Verhandlung

Der Ertragswert unterstellt einen laufenden Betrieb mit normalem Bestand an Vorräten und Forderungen. Ist das Working Capital bei Übergabe niedriger, hat der Verkäufer Substanz abgezogen, die der Käufer nachschießen muss. Deshalb wird ein Referenzniveau vereinbart und die Abweichung eins zu eins mit dem Kaufpreis verrechnet.

Das Referenzniveau ist üblicherweise der Durchschnitt der letzten zwölf Monatsabschlüsse. Drei Punkte entscheiden darüber, ob die Klausel trägt: die Definition der einbezogenen Posten, die Behandlung von Saisonalität und die Frage, wer Forderungen trägt, die nach dem Stichtag ausfallen. Im Beispiel kostet die Abweichung 350.000 €. Das ist mehr, als die meisten Verkäufer in der gesamten Preisverhandlung herausholen.

Locked Box oder Closing Accounts

Zwei Mechanismen sind gebräuchlich, und sie unterscheiden sich darin, wem das Unternehmen zwischen Stichtag und Vollzug wirtschaftlich gehört.

• Closing Accounts: Zum Vollzugstag wird ein Zwischenabschluss erstellt, die Brücke auf dieser Basis gerechnet und der Preis angepasst. Genau und aufwendig, mit dem Risiko eines Nachverhandlungsfensters von mehreren Monaten.
• Locked Box: Die Brücke wird auf einen zurückliegenden, geprüften Abschluss gerechnet, der Preis steht fest. Der Käufer trägt das Ergebnis ab diesem Stichtag und zahlt dem Verkäufer dafür eine Verzinsung. Im Gegenzug verbietet der Vertrag jeden Mittelabfluss an den Verkäufer, den sogenannten Leakage.

Bei kleineren Transaktionen im Mittelstand ist die Locked Box meist der bessere Weg, weil sie den Streit um den Zwischenabschluss erspart. Sie verlangt aber einen belastbaren Ausgangsabschluss. Wie sich der Kaufpreis danach in Fixum, Earn-Out und Verkäuferdarlehen strukturiert, steht im Beitrag zur Kaufpreisfindung beim Firmenverkauf.

Was das kostet

• Kostenlose Ersteinschätzung – 0 €: Sie schicken mir die letzte Bilanz und die Eckdaten der geplanten Transaktion; ich sage Ihnen innerhalb von 24 Stunden, welche Positionen in Ihrem Fall in die Brücke gehören und wo die größten Beträge liegen.
• Werteinschätzung kompakt – 3.700 € zzgl. USt.: Enterprise Value als Bandbreite plus vollständige Brückenrechnung auf den Anteilswert, als Grundlage für Letter of Intent und Preisverhandlung. Bei Folgebeauftragung voll anrechenbar.
• Bewertungsgutachten nach IDW S1 – ab 9.700 € zzgl. USt.: Erstellt als gutachterliche Stellungnahme, dem Regelformat der Fassung 2026, mit dokumentierter Abgrenzung von Finanzschulden und Working Capital. Übersicht: Was kostet eine Unternehmensbewertung?